UBS BB повышает рекомендацию по акциям ISA Energia, ISAE4 растет: причины

Аналитики UBS BB пересмотрели свои прогнозы по акциям ISA Energia (ISAE3, ISAE4), повысив рекомендацию с 'продавать' до 'нейтрально'. Новая целевая цена установлена на уровне R$ 35,00 за привилегированную акцию (PN), по сравнению с предыдущими R$ 23,50. В результате, акции ISAE4 закрылись с ростом на 2,71%, достигнув отметки R$ 29,51.

Согласно отчету, опубликованному в четверг (30), текущая оценка компании адекватно отражает ее сильные фундаментальные показатели и деятельность в стабильном секторе коммунальных услуг с предсказуемыми доходами и устойчивыми денежными потоками.

Обновленная инвестиционная концепция указывает на то, что потенциал роста стоимости акций на 22% и реальная внутренняя норма доходности (ВНД) с учетом левериджа в 13,0% сбалансированы. Таким образом, инвестиционный банк считает, что любые значительные колебания цен, как в сторону повышения, так и понижения, будут зависеть от конкретных решений по историческим обязательствам и реализации новых проектов.

Компания и Sefaz (Секретариат финансов и планирования Сан-Паулу) в 2025 году вступили в примирительную палату для разрешения десятилетнего спора. «По нашему мнению, существенный потенциал роста или падения относительно текущих цен во многом зависит от потенциального разрешения дискуссии с Sefaz», — говорится в отчете.

По словам аналитиков, ISA Energia стала более открыто говорить о ходе переговоров, и аналитики полагают, что соглашение сейчас ближе, чем когда-либо, хотя сроки его достижения остаются неопределенными.

Спор с Sefaz

Как отмечает UBS BB, ключевым потенциальным катализатором для акций ISA Energia является разрешение судебного спора с Sefaz.

Конфликт начался в период, когда ISA была государственной компанией, и связан с Законом штата 4.819/58, который распространял пенсионные льготы на сотрудников, принятых на работу до 1974 года.

В настоящее время Sefaz возмещает около 80% этих расходов, в то время как ISA доплачивает оставшиеся 20% в соответствии с судебным предписанием, что, по оценкам аналитиков, составляет ежегодные денежные выплаты в размере около R$ 200 миллионов.

UBS BB утверждает, что реальная ценность этого соглашения для денежных средств компании зависит от агрессивности дисконта в ходе переговоров. В настоящее время баланс ISA Energia отражает R$ 3,3 миллиарда исторических значений (из них R$ 2,8 миллиарда невыполненных переводов и R$ 516 миллионов резервов от 2013 года), но эта сумма не учитывает десятилетия процентов.

Для расчета чистой приведенной стоимости (ЧПС) аналитики прогнозируют, что эти суммы будут скорректированы в соответствии с судебной методологией, но подвергнутся 50%-ному дисконту для облегчения завершения спора. При таких условиях положительное влияние на компанию составит R$ 2,4 миллиарда, что добавит R$ 3,60 на акцию к стоимости компании.

Неопределенность условий соглашения создает различные варианты развития событий, которые могут изменить целевую цену акций до R$ 15,80 за акцию, в зависимости от исхода.

«Мы видим очень мало консенсуса среди инвесторов относительно ожидаемых условий, что еще больше увеличивает потенциал движения акций после разрешения спора», — заявляют аналитики. Рынок, по-видимому, закладывает в цену окончательное урегулирование к концу 2027 года, тогда как базовый сценарий банка предполагает первый квартал 2027 года (1К27).

Концессии

Основным бизнес-подразделением передающей компании является концессия в штате Сан-Паулу, действующая по режиму RAB (регулируемая база активов). Это старое соглашение, продленное в 2012 году Временной мерой 579, срок действия которого истекает в 2042 году.

Отчет указывает, что валовая RAB по этому контракту составляет R$ 32 миллиарда, но, будучи зрелым активом, он имеет R$ 17,7 миллиарда полностью амортизированных средств, что приводит к чистой RAB всего в R$ 6,6 миллиарда.

Согласно документу UBS BB, эта ситуация открывает стратегическую возможность для ISA Energia генерировать стоимость через инвестиции в улучшения. Поскольку сеть требует постоянного обслуживания для поддержания своей надежности, компания может вкладывать капитал с регулируемой средневзвешенной стоимостью капитала (WACC) до налогообложения, установленной на уровне 12,11%.

Главное, что отмечают аналитики, — это отсутствие конкуренции для таких инвестиций, поскольку они не проходят через аукционные процессы, а напрямую включаются в базу активов компании.

Для обеспечения финансового роста, выходящего за рамки основной концессии, и увеличения срока действия своего портфеля, ISA Energia разрабатывает четыре новых концессионных проекта: Пираке (Piraquê), Жакаранда (Jacarandá), Серра Дорада (Serra Dourada) и Итатиайя (Itatiaia).

Эти активы обеспечивают общую годовую разрешенную выручку (RAP) в размере R$ 929 миллионов на цикл 2025/26 и требуют капитальных затрат (capex), по оценкам ANEEL (Национального агентства по электроэнергии), в размере R$ 10,9 миллиарда. Ожидается, что Пираке и Жакаранда полностью войдут в эксплуатацию во 2К26 (втором квартале 2026 года), за ними последуют остальные к середине 2028 года.

Структура капитала и риски

Другие аспекты отчета UBS BB включают изменение методологии оценки: переход от модели дисконтированных денежных потоков для акционеров (DCF FCFE) к мультипликатору 8,1х EV (стоимость предприятия)/EBITDA (прибыль до вычета процентов, налогов, износа и амортизации), основанному на пятилетнем историческом среднем значении, примененном к 2027 финансовому году.

Одним из внимательно отслеживаемых рисков является потенциальный избыток акций на рынке, вызванный долей Axia (AXIA3) в компании, составляющей 21,6%.

После разделения активов двух компаний в рамках концессий Мадейра и Гараньюнс, а также конвертации обыкновенных акций в привилегированные со стороны Axia, аналитики полагают, что партнер, возможно, готовится к стратегическому выходу.

«Недавние события, указывающие в этом направлении, потенциально могут создать «навес» для акций и ограничить их потенциал роста», — предупреждает отчет.